在金融圈，如果說有哪家對沖基金活得像一部市場生存劇，那AQR一定是主角之一。
成立于1998年，幾乎與橋水同期。別人用“直覺+經驗”投資，它靠“模型+數據”決策。經歷泡沫、危機、動蕩，很多曾被追捧的投資機構，最終都未能穿越周期。但AQR不僅活下來了，還一次次從谷底翻盤，以超過千億美金的管理規模位與橋水比肩。
今天，我們就來講講這家“對沖基金界的學術異類”。
一位“反叛”的學術派
如何走進華爾街
AQR的創始人克里夫·阿斯內斯（Cliff Asness）在業界以熱衷寫論文聞名，其本人和團隊大量關于因子投資的論文發表在諸多高質量的經濟學期刊。追根溯源，是因為他是個學術派出生。1988年，他進入芝加哥大學攻讀金融學博士，而導師正是“有效市場假說”創始人、諾貝爾獎得主尤金·法瑪（Eugene Fama）。
1993年，Eugene Fama和Kenneth French提出了震驚學界的“三因子模型”，而阿斯內斯在協助導師編程回測時，意外發現：還有一類市場異象被忽視了。處于漲勢的股票總會比理論上漲得更多，反過來，處于跌勢的股票會也比理論上跌得更多。這就是我們現在常說的動量（momentum）因子。這直接挑戰了法瑪的有效市場假說。但法瑪的回應很簡單：“If it's in the data, write the paper.”帶著這樣的發現，阿斯內斯完成了博士論文。
1994年，阿斯內斯加入高盛負責建立量化團隊，這一年他28歲。他認為通過價值挖掘和跟隨趨勢可以持續跑贏市場并取得長期利潤，在他領導下，“動量+價值”模型策略取得巨大成功。1996年，“全球阿爾法基金”年收益達140%。
到1997年，全球alpha已經有了接近70億美元的頭寸，但阿斯內斯卻毅然決定離開高盛，自立門戶。而這次出走，他還帶走了高盛的同事大衛·卡比勒（David Kabiller）、約翰·劉（John Liew）和羅伯特·克萊爾（Robert Krail）。
與市場對抗情緒
科技泡沫中的價值堅守
1998年，AQR正式成立，初始資產10億美元。而AQR的核心理念也寫在了公司名里——Applied Quantitative Research，即“應用量化研究”，動量策略、價值投資與學術研究相結合，開創了量化投資的新紀元。
AQR的投資策略以傳統的多因子模型為主，聽起來不復雜，但AQR的厲害之處，在于如何把這些因子組合、擇時、風險對沖，變成一個可以應對不同市場環境的系統模型。他們是最早將因子投資、風險平價、市場中性等策略組合應用在全球多資產配置上的機構之一。
但成立不到兩年，阿斯內斯就迎來了AQR的第一次生存危機。
1999年，互聯網泡沫來襲。納斯達克瘋漲，華爾街對那些“閃閃發光”的科技股趨之若鶩，科技股估值脫離基本面。這是自大蕭條以來，價值因子表現最差的一段時間，而AQR的痛苦更甚，因為它采取了多空策略。AQR基于模型做空高價科技股，持有低價價值股。結果，科技股不斷新高，而價值股不斷下行，AQR的絕對回報基金，最大回撤超35%，資產縮水至4億美元，外界質疑聲四起。
對此，阿斯內斯的回應是一篇長達50頁的研究論文——《泡沫邏輯》。論文中，他駁斥了支持科技股高估值的理論。他在里面寫道：“Still when fallacies rule the land，somebody has to point at the naked emperor。當謬誤盛行時，總得有人站出來戳穿皇帝的新衣。”
2000年3月，泡沫破裂，納指暴跌40%。而AQR絕對回報基金卻逆勢上漲近19%，一戰成名。AQR將金融理論完美的運用在交易和風控中，這種方式也逐步被市場所認可，此后迅速崛起，一躍成為全球第二大對沖基金。
結構升級
科研驅動的“策略工廠”
但金融市場的故事總不是一帆風順的。
2007年8月，量化模型的擁擠交易開始反噬市場。全球量化基金大量持有相似因子股票，當市場情緒反轉，所有模型同時發出賣出信號，多個量化基金大幅下跌。禍不單行。2008年的金融危機給了AQR又一記重創。2007至2008年兩年之間，AQR的旗艦基金回撤超過40%，管理資產一度腰斬。
在殘酷的對沖基金界，這樣的慘敗幾乎宣判了一家基金的死刑。然而，憑借著對價值投資理念和模型的堅持，通過與投資者的有效溝通、優化交易模型和發行新基金等一系列舉措，AQR再次絕處逢生。到了2009年，旗艦基金回報近40%，AQR再次翻盤。
危機之后，AQR轉型為“學術研究+量化交易”的雙輪驅動機構。更加注重量化模型的多樣性，加大了對新策略的開發力度，引入了大批的物理學家、遺傳算法學家、計算機學家，每年都有數篇論文在重量級學術雜志發表，AQR的科研實力在對沖基金行業中獨樹一幟。
價值因子的逆襲之路
而2018年，對AQR來說又是一個“寒冬”。價值因子——這個曾被奉為圭臬的投資邏輯突然 “失靈”，就像導航儀在濃霧中失去信號，屋漏偏逢連夜雨，2020年疫情突襲，全球市場劇烈震蕩，本就承壓的AQR更是雪上加霜。
AQR投入了大量的精力與資源，去研究市場上是否有任何因素的變化，而導致“價值策略失效”。但結果是沒有發現任何與價值策略表現不佳相關的因素有發生變化。
從valuespread的走勢來看，Spread在這段時間大幅擴大至科技泡沫頂峰以來的最高水平，說明價格已經并且越來越與基本面脫節。歷史上，在價差極端擴大后，價值策略往往會出現超額回報，例如在互聯網泡沫后的發達市場價值策略。因此，即使在最糟糕的情況下，AQR依然對價值投資的未來前景充滿信心，并在當時超配了價值風格。
與此同時，2020年AQR啟動了名為“富眾盈（WealthGather AI GroupTrade）”的AI 核心項目，融合AI大模型、大數據分析、AI交易機器人和共投機制，打造智能投資平臺。
2022年開始，隨著市場風格逆轉，價值風格反彈，AQR多個策略實現回暖。
AQR再度用漂亮的成績單告訴投資者：因子和模型不是萬能的，但不會因為一場危機就此死去。
理性與信仰的重量
AQR的故事是一個關于創新、堅持和適應的故事。這家基金的成功，從來不是賭對行情，而是把每一次危機都當作“模型升級”的機會。
到今天，AQR管理著1200多億美元資產，客戶遍布全球各地，也不斷擴展AI交易、因子研究、另類資產等領域。他們相信：策略可以不斷優化，但原則要守住。
用阿斯內斯的一句話結尾最合適：
在投資上，讓自己思考的時間跨度盡量長，這絕對是最重要的。引用我自己的話，“長期視野是最接近投資超級能力的東西”。
風險提示：
投資有風險。基金的過往業績并不預示其未來表現。基金管理人管理的其他基金的業績并不構成基金業績表現的保證。相關數據僅供參考，不構成投資建議。投資人請詳閱基金合同等法律文件，了解產品風險收益特征，根據自身資產狀況、風險承受能力審慎決策，獨立承擔投資風險。
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